M&A en tiempos de pandemia mundial

Jueves 23 de Abril de 2020 | 4:49

Fuente: Andina

La salud pública y la economía, materias que suelen ser examinadas de manera independiente, han evidenciado su relación de interdependencia a propósito de los efectos del COVID-19. Por su parte, las transacciones económicas, como es el caso de las compraventas de acciones, se ven afectadas por la economía nacional y mundial. Teniendo  en consideración estas premisas básicas, es fácil llegar a una conclusión simplista respecto del mercado de fusiones y adquisiciones (en adelante, “M&A” por sus siglas en inglés) en tiempos de pandemia mundial: a menor nivel de salud pública, menor desarrollo económico, mayor incertidumbre para la toma de decisiones estratégicas, menor cantidad de transacciones económicas, y por ende, consecuencias altamente perjudiciales en el mercado de M&A. 

Si bien es cierto que el COVID-19 puede tener efectos negativos en distintos aspectos de la economía, todo cambio de escenario, sea positivo o negativo, acarrea la necesidad de ser resilientes para adaptarnos y aprovechar las nuevas oportunidades; y, por otro lado, satisfacer las nuevas necesidades. 

El presente artículo tiene como objetivo analizar ciertos aspectos que deben ser observados, tanto por las empresas como por los asesores legales, respecto de las transacciones de M&A dada la coyuntura actual.

Nuevas oportunidades

Estamos acostumbrados a relacionar el M&A con la bonanza económica, siendo este ampliamente reconocido como mecanismo esencial para el crecimiento inorgánico de las empresas compradoras. En este contexto, el objetivo principal de tanto el vendedor como el comprador es acceder al mayor beneficio económico de las sinergias a ser obtenidas al culminar la transacción.

No obstante, ante un escenario post-crisis caracterizado por situaciones de distress financiero en las compañías, se producirá un re-perfilamiento de las operaciones de M&A hacia las compras oportunistas. En efecto, el hecho de que la compañía objeto de la compraventa (en adelante, el “Target”) evidencie dificultades para lidiar con sus obligaciones financieras puede resultar una inversión atractiva para potenciales compradores que cuenten con espalda financiera[1]; toda vez que estos últimos se podrían beneficiar de un precio bajo por las acciones del Target , dado que gozan de un mayor poder de negociación al contar con la capacidad financiera para evitar que el Target entre en incumplimiento de sus obligaciones financieras (default).

Alcances del Due Dilligence

Antes de negociar la compra de un Target, los potenciales compradores realizan una auditoría legal (Due Dilligence) para identificar las potenciales contingencias del Target y reflejarlas en el precio a ser ofertado. Este proceso de revisión y análisis de información legal enmarca aspectos societarios, contractuales y financieros, laborales, ambientales, administrativos y procesales, entre otros.

Los potenciales compradores deberán considerar dentro de los aspectos laborales del Due Dilligence post-COVID-19 la efectividad de los protocolos de salud, especialmente para tratar con empleados de alto riesgo, así como el cumplimiento adecuado de las pautas de salud pública gubernamentales. Por otro lado, desde el punto de vista contractual se deberá prestar especial atención no solo a las cláusulas de cambio de control, sino también a la capacidad del Target de suspender sus obligaciones bajo contratos materiales en ejercicio de la cláusula de fuerza mayor en virtud de una eventual pandemia. 

Representations and Warranties 

En el marco de un contrato de compraventa de acciones (en adelante, el “SPA” por sus siglas en inglés), las declaraciones y garantías (en adelante, “R&W” por sus siglas en inglés) sirven para inducir a las partes a celebrar el SPA bajo la promesa de que si la declaración brindada es falsa, corresponderá una indemnización.

Como vimos en el apartado anterior, los compradores deberán dar mayor importancia a protocolos de salud en el trabajo y el cumplimiento de la normativa laboral pertinente. De igual manera, esto se verá reflejado en los R&W a ser exigidos al vendedor. Adicionalmente, será pertinente exigir R&W respecto de la continuidad del negocio en casos de pandemias, protocolos de emergencia y la capacidad de trabajo remoto[2]. Por otro lado, los vendedores deberán negociar la inclusión de calificadores (qualifiers) en dichos R&W para limitar su responsabilidad.

Cierres diferidos

En la mayoría de operaciones de M&A grandes, la firma del SPA se lleva a cabo antes del cierre de la transacción, debido a la necesidad de cumplimiento de ciertas condiciones precedentes (en adelante, “CPs”). En este periodo interino, el Target sigue siendo del vendedor; por ende, para asegurar el valor del negocio, es usual que se pacte que el Target deberá ser manejado de acuerdo al curso ordinario del negocio (ordinary course of business), según la definición incluida en el mismo SPA. Dada la incertidumbre generada por el COVID-19, y la necesidad de adaptación para subsistir, los vendedores deberán procurar tener cierto grado de independencia para realizar las operaciones necesarias en el Target para sobrellevar la crisis.

 

Por otro lado, las operaciones de M&A con cierre diferido incluyen, en su mayoría, una fecha límite para el cierre de la transacción (long stop date o drop-dead date), luego de la cual las partes están facultadas para terminar el contrato. Este cierre está condicionado al cumplimiento de CPs por parte del vendedor como del comprador.

Como consecuencia de la crisis generada por el COVID-19 en el Perú, ciertas CPs, como aquellas que necesiten ser elevadas a escritura pública, no se podrán llevar a cabo durante el aislamiento social obligatorio. Siendo ese el caso, podría resultar oportuno que, para casos futuros, las partes incluyan extensiones automáticas a la fecha límite para el cierre tomando en cuenta que las únicas CPs que no se han podido cumplir son aquellas directamente afectadas por la coyuntura, y, siempre y cuando, se realicen los esfuerzos necesarios para su cumplimiento[3]

Cláusula de Cambio Material Adverso

La cláusula de cambio material adverso (material adverse change) (en adelante, “MAC” por sus siglas en inglés) es de trascendental importancia para los contratos en general, pues permite que las partes suspendan sus obligaciones de manera legítima. Dado su potencial efecto entre la firma y cierre de una transacción de M&A, esta cláusula es profundamente negociada entre las partes. No existe fórmula secreta para determinar si el COVID-19 ha activado la cláusula de MAC regulada en un SPA; pues esto depende de la redacción exacta de la misma y del impacto que el COVID-19 tiene en el Target.

Para futuros SPAs las partes deberán considerar cómo regular los posibles efectos de pandemias similares bajo la cláusula de MAC. Lo cierto es que si bien vendedores y compradores tendrán posiciones opuestas respecto de la inclusión de las pandemias en esta cláusula, debe hacerse posible un punto medio donde el MAC incluya aquellas situaciones de pandemia que conlleven a un impacto desproporcional en el Target en comparación con otras empresas de la misma industria[4] o, en su defecto, acarree la suspensión de contratos materiales.

Mecanismos de Precio

En principio, la determinación del precio en el marco de un SPA puede ser fija (locked box pricing mechanism) o estar sujeta a distintos ajustes. La importancia de optar por uno de estos mecanismos recae en el momento de asunción de riesgos por parte del comprador. En el caso del locked box, el comprador asumirá el riesgo en una determinada fecha de corte antes de la firma del SPA, mientras que con los ajustes de precio recién asumirá el riesgo en la fecha de cierre. Por consiguiente, y más aún considerando la incertidumbre generada por el COVID-19 en la rentabilidad de las compañías, los vendedores estarán más inclinados a un mecanismo de determinación de precio fijo, mientras que los compradores preferirán el ajuste del precio al cierre para reflejar el valor real del Target en la fecha de toma de control efectivo. Asimismo, los vendedores podrían sugerir aplazar el pago de una parte del precio mediante la utilización de earn-outs sujeto al rendimiento del Target luego del cierre[5]

Control de M&A en el Derecho Peruano

El pasado 19 de noviembre de 2019 se publicó el Decreto de Urgencia No. 013-2019 (en adelante, “DU”), mediante el cual se aprobó el control previo de operaciones de concentración empresarial, el cual entraría en vigencia en agosto del 2020. Bajo el DU toda operación de concentración empresarial, lo cual incluye operaciones de M&A, debería pasar por la aprobación previa del INDECOPI en tanto: i) tenga efectos en el territorio nacional; y, ii) cumpla con el umbral de ventas conjuntas[6] y de ventas individuales[7].

El citado DU despertó preocupaciones entre quienes consideraban que podría tener impactos negativos en el M&A y en la economía nacional. Sin embargo, a raíz de los impactos del COVID-19 en la economía del Perú, se ha optado por prorrogar su entrada en vigencia. De igual manera, se indicó que el Ministerio de Economía y Finanzas podrá realizar las modificaciones que considere necesarias en el texto de la norma.

Alternativas a la falta de liquidez 

A pesar de que el gobierno peruano está implementando diversas medidas para inyectar liquidez en la economía, como por ejemplo las garantías crediticias del programa Reactiva Perú, es altamente factible que los potenciales compradores experimenten falta de liquidez para solventar una compra de acciones.

Por consiguiente, se debe contemplar mecanismos alternativos como el pago de parte del precio de la transacción mediante acciones del comprador; o, las fusiones. Es verdad que estos dos mecanismos pueden conllevar a costos más altos dada la necesidad de establecer una relación de canje adecuada y, en consecuencia, el deber de llevar a cabo dos procesos de Due Dilligence: (i) del Target, como empresa que se va a adquirir; y, (ii) del comprador, como empresa de la cual ser recibirán acciones en forma de pago. Sin embargo, es trascendental tomar en cuenta que estas alternativas permitirán obtener las sinergias deseadas para enfrentar la crisis sin necesidad de comprometer el efectivo del comprador. 

En este sentido, queda claro que el COVID-19 nos lleva a que tengamos que evaluar las operaciones de M&A tomando en consideración distintos factores externos ocasionados a raíz de la crisis actual para así poder mitigar los potenciales efectos negativos de una nueva pandemia mundial en el futuro. Asimismo, si bien hoy en día nos encontramos en el epicentro de la crisis, lo cual implica altos grados de incertidumbre y una disminución en el consumo y en las transacciones económicas, a mediano plazo las operaciones de M&A podrán retomar su papel protagónico en la economía para coadyuvar a su reactivación y así satisfacer las nuevas necesidades del mercado.



[1] Ricky Mason, Amy Wolf y Joe Celentino. Distressed M&A—The Rules of the Road (2020). Obtenido de https://corpgov.law.harvard.edu/2019/05/23/distressed-ma-the-rules-of-the-road/ (consultado el 18/04/2020)

[2] Richard D. Harroch, David A. Lipkin, y  Richard V. Smith. The Impact Of The Coronavirus Crisis On Mergers And Acquisitions (2020). Obtenido de https://www.forbes.com/sites/allbusiness/2020/04/17/impact-of-coronavirus-crisis-on-mergers-and-acquisitions/#4534116b200a (consultado el 20/04/2020)

[3] Ryan Scofield y Parthiv Rishi. Diagnosing and Treating Coronavirus Risks in M&A Transactions (2020). Obtenido de https://corpgov.law.harvard.edu/2020/03/19/diagnosing-and-treating-coronavirus-risks-in-ma-transactions/ (Consultado el 18/04/2020)

[4] Stephen Amdur y Brian McKenna. M&A in Times of COVID-19 (2020). Obtenido de https://corpgov.law.harvard.edu/2020/03/29/ma-in-times-of-covid-19/ (Consultado el 18/04/2020).

[5] KPMG Law. COVID-19 and Private Mergers and Acquisitions (2020). Obtenido de  https://assets.kpmg/content/dam/kpmg/ca/pdf/lnf/2020/covid19-private-mergers-and-acquisitions.pdf (Consultado el 18/04/2020).

[6] 118,000 UIT.

[7] 18,000UIT.

Maria Angélica Meneses

Maria Angélica Meneses es estudiante de último ciclo de la Facultad de Derecho de la Universidad del Pacífico. Cuenta con un Graduate Certificate de Business Communication de Harvard, un curso de Corporate Finance Law en London School of Economics y es embajadora del Intercollegiate Business Convention de Harvard. Actualmente practica en el área Financiera del Estudio Rodrigo, Elías y Medrano.